Destaques da área financeira na J.Safra Investment Conference

Nos dias 16 e 17 de setembro, o J.Safra realizou a J. Safra Investment Conference 2025, reunindo equipes de gestão e RI de todas as 16 empresas cobertas no setor financeiro. Em relatório, os especialistas do banco resumem os principais tópicos discutidos durante as reuniões com as empresas não bancárias (BPAC, XP, B3, STNE, PAGS, PSSA, BBSE, CXSE, IRBR e ITSA).

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BTG Pactual (OP; R$51) – Após um segundo trimestre muito forte, os investidores queriam discutir a viabilidade de repetir resultados tão bons no terceiro trimestre. Apesar da baixa probabilidade, os executivos mencionaram que os resultados do segundo trimestre não foram exatamente um evento isolado, mas de certa forma dentro das capacidades do BTG Pactual, refletindo como seria uma performance excepcional em trimestres robustos. O ecossistema está ficando mais maduro, e os especialistas esperam que os próximos anos capturem ganhos dos investimentos relevantes feitos nos últimos anos. A administração está continuamente analisando oportunidades de M&A que possam complementar qualquer um dos três objetivos estratégicos de expansão:

• (i) base de clientes ou carteira de crédito;
• (ii) geograficamente; ou
• (iii) oferta de produtos.

No Investment Banking, as perspectivas para o mercado de capitais de dívida (DCM) melhoraram ao longo do terceiro trimestre, mostrando um desempenho forte em setembro. Esse pipeline mais robusto deve ajudar a compensar parcialmente a base de comparação sequencial forte na atividade de M&A dosegundo trimestre.

Apesar de concordar com a percepção de alta concorrência entre emissores no DCM, o banco busca sempre taxas razoáveis e não tem intenção de pressionar os retornos da indústria. O Safra concorda que o BTG é um dos players mais relevantes nesse segmento devido a melhorias estruturais tanto no banco quanto na profundidade do mercado de capitais. O otimismo em relação à operação de Wealth Management persiste, já que o banco vem realizando aquisições e aprimorando seus serviços exclusivos e capacidades bancárias. Mesmo que as taxas sejam reduzidas, a administração não espera que o ROA dobre em relação aos níveis atuais, pois o cenário mais provável hoje não parece ser de taxas caindo para níveis significativamente baixos, nos quais a alocação em ativos mais arriscados seria materialmente maior. Ainda assim, com uma base de WuM próxima de R$1 trilhão, qualquer melhoria no ROA — que parece viável — já representaria um upside relevante.

Por fim, o segmento de crédito corporativo também manteve um crescimento saudável da carteira e spreads benignos. No 2T, a performance de Special Situations levou a um resultado excepcional, e o 3T pode ver um retorno a um ritmo mais sustentável, mas ainda forte. O SME banking está se desenvolvendo melhor e deve contribuir mais para essa linha daqui para frente.

B3 (OP; R$17) – Apesar da sazonalidade desfavorável de julho e agosto, a B3 mantém uma visão construtiva sobre as perspectivas diante de uma possível retomada do mercado. Os níveis de giro das ações de varejo continuam significativamente abaixo dos níveis de 2019, com apenas cerca de 30% dos investidores individuais negociando ao menos uma vez por mês (em comparação com 50% naquela época), já que houve uma migração significativa para investimentos em renda fixa. No entanto, o número atual de investidores cadastrados (10 vezes maior do que em 2019) tem se mantido. Assim, em um cenário que favoreça ativos de maior risco, a expectativa é de que a alocação em ações aumente e impulsione significativamente os níveis de volume médio diário negociado (ADTV). Além disso, a B3 mapeou entre 100 e 150 empresas que aguardam uma oportunidade para realizar IPO.

Embora alguns novos produtos estejam previstos para lançamento no segundo semestre de 2025, como opções de bitcoin e futuros de VIX, a empresa está mais focada em fortalecer os produtos lançados no primeiro semestre de 2025 (por exemplo, futuros de ouro), que tiveram uma agenda intensa.

A atividade com futuros de bitcoin desacelerou recentemente, especialmente entre investidores de varejo, após o aumento dos requisitos de margem. A B3 está atualmente em conversas com o regulador, e um ajuste pode ser feito na próxima revisão (prevista para outubro). Sobre disputas judiciais, a empresa está mais otimista quanto aos possíveis desfechos tanto do processo Marka/FonteCindam quanto dos casos de ágio, devido às decisões recentes favoráveis à B3. A aceitação da ação pelo tribunal superior pode indicar uma maior inclinação para uma decisão favorável à B3.

XP Inc. (N; US$23) – No segmento de DCM (mercado de dívida), embora a pressão competitiva sobre as taxas persista, a empresa percebeu uma melhora na atividade da indústria, especialmente em setembro. Pode haver um desempenho ainda melhor no DCM antes do final do ano, caso as ofertas, atualmente isentas de impostos, passem a ser tributadas a partir de 2026. No entanto, essa mudança está prestes a ser retirada do texto da Medida Provisória nº 1303, o que torna sua aprovação menos provável. Ainda assim, em um cenário em que a tributação entre em vigor, os níveis de underwriting da XP aumentariam no segundo semestre de 2025, o que atrasaria as receitas de distribuição de renda fixa, buscando construir um saldo a ser distribuído ao longo de 2026.

A dinâmica de despesas operacionais (Opex) pode ser negativamente impactada no curto prazo por gastos não relacionados a pessoal, pressionados pela recente migração de alguns sistemas para a nuvem (o que deve se traduzir em menores níveis de capex no futuro) e pelos investimentos nas equipes (internas e consultores terceirizados) para fortalecer as capacidades de inteligência de marca. Quanto à segmentação de clientes, a empresa vê uma oportunidade significativa de ampliar sua presença nas faixas de menor e maior poder aquisitivo. No caso da primeira, a estratégia ideal ainda não foi definida, mas pode incluir uma abordagem via IA para escalar melhor o alcance. Já para a segunda, os investimentos já direcionados ao segmento private devem começar a dar frutos apenas em alguns anos. Em relação aos resultados de curto prazo, as receitas no segundo semestre de 2025 provavelmente serão melhores que no primeiro semestre, mas parecem insuficientes para justificar uma postura mais otimista em relação ao Brasil neste momento.

A alocação de investimentos, especialmente no canal B2B, ainda não mudou para produtos mais sofisticados (com maior retorno sobre ativos – ROA), mas isso deve se concretizar em 2026, dependendo do ritmo de cortes na taxa de juros e do ambiente macroeconômico/político.

Stone (Neutro; US$16) – Com a maior parte do reajuste de preços concluída, a Stone continua observando uma dinâmica competitiva estável, sem nenhum player específico tentando ser mais agressivo. Embora os volumes estejam refletindo a desaceleração econômica, essa tendência não trouxe surpresas negativas em relação às expectativas iniciais da empresa. O custo dos serviços foi diluído por ganhos de eficiência relacionados a centrais de atendimento e logística, que devem continuar contribuindo positivamente, junto com a redução das despesas financeiras devido à estratégia de “cash sweep”, atuando como ventos favoráveis para a margem bruta.

Crédito continua sendo um foco estratégico, com crescimento nos empréstimos de capital de giro impulsionado por dois tipos de fluxos de aprovação: automático e especializado. A oferta especializada busca tickets maiores, cujas taxas mais baixas são compensadas por um menor custo de risco. Enquanto isso, o cheque especial e os cartões de crédito para lojistas ainda não ganharam tração significativa, pois a empresa vê oportunidades de melhorar a proposta de valor.

Os índices de inadimplência (NPLs) permanecem sob controle, e a Stone, após o aumento de provisões feito no 2º trimestre para ampliar a cobertura, está confortável com os níveis atuais de custo de risco. Olhando para 2026, a Stone espera que as margens do negócio se beneficiem de juros mais baixos, maior engajamento dos clientes e alavancagem operacional. A empresa está expandindo para comerciantes de médio porte e aprimorando seu produto de link de pagamento, enquanto utiliza IA para ganhos de produtividade. No geral, a Stone permanece focada em execução disciplinada e expansão dos serviços financeiros, mesmo diante de ventos contrários macroeconômicos.

PagBank (Neutro; US$9) – As tendências de volume continuam sendo impactadas pela desaceleração macroeconômica, especialmente entre pequenas e médias empresas (PMEs) e comerciantes de cauda longa. Enquanto isso, apesar de apresentarem uma atividade mais resiliente, os volumes de clientes do mercado médio e grandes varejistas têm mostrado maior sensibilidade ao reajuste de preços. O PagBank também considerou o comportamento da indústria como bastante racional e voltado à rentabilidade, mencionando que promoções específicas geralmente estão atreladas a ofertas combinadas de crédito.

No segmento bancário, houve discussões sobre como a ausência de uma proposta robusta de crédito tem limitado a capacidade do PagBank de reter volume, especialmente em segmentos de lojistas onde concorrentes com capacidade de crédito ganham participação — o anúncio estratégico feito na quinta-feira (18) está alinhado com o objetivo de preencher essa lacuna.

O PagBank acredita que sua oferta de pagamentos continua se destacando frente aos concorrentes, graças a níveis superiores de serviço (especialmente em comparação com os incumbentes) e ao tempo de liquidação mais rápido da indústria. As transferências/pagamentos instantâneos domésticos (PIX) continuam sendo peça central da estratégia, com isenções de tarifas seletivas e monetização mais eficaz que os pares. O PagBank segue focado em capturar oportunidades nos segmentos de lojistas e varejo por meio de execução disciplinada e desenvolvimento estratégico de produtos.

Porto (OP; R$65) – No segmento de automóveis, a companhia não observa um comportamento competitivo incomum em relação ao histórico do setor — um player específico está sendo mais agressivo em termos de preços e ganhando participação de mercado, embora mantenha índices de sinistralidade mais elevados. A Porto vê o mercado entrando na fase final de um soft landing, podendo retomar o crescimento assim que as taxas de juros caírem. Além disso, há um espaço relevante para eficiência em despesas G&A, já que as marcas Azul e Porto foram integradas e os custos iniciais estão próximos do fim.

Em relação à operação de saúde, a concorrência é mais evidente, o que pode comprometer o ritmo atual de forte crescimento de vidas adicionadas. No entanto, a companhia ainda não observa desaceleração nas novas vidas nem sinais de que o nível sustentável de adições líquidas anuais de 80k–100k para o próximo ano esteja em risco. Além disso, os planos de cobertura restrita continuam sendo executados muito bem do ponto de vista de sinistralidade.

Como os executivos esperavam inicialmente, um IPCA mais baixo tem impactado negativamente a performance do resultado financeiro, reforçando um dos motivos para manter o guidance anual inalterado (além de um possível rollover para aproveitar maiores yields de investimento).

BB Seguridade (OP; R$47) – Ainda não está claro se o programa de renegociação de crédito que o Banco do Brasil lançará representa uma oportunidade para o seguro rural. O processo de subscrição do seguro rural ainda é gerido pelo banco e requer autorização. Dada a janela curta de quatro meses, é incerto se o produto poderá ser incorporado. No entanto, se a inadimplência for resolvida, os produtores voltariam a ser elegíveis para novos empréstimos, o que poderia impulsionar o crescimento. Um cronograma mais realista seria a partir da safra de inverno 2025/2026. Por outro lado, os sinistros permanecem em níveis historicamente baixos, e embora haja uma chance marginalmente maior de um evento La Niña durante a safra de verão, sua intensidade ainda é incerta.

A retenção está atualmente em torno de 23,5% e pode aumentar marginalmente em 2026. Com o seguro rural apresentando risco de queda para o guidance de prêmios emitidos, a companhia tem direcionado esforços internos para acelerar o produto de seguro prestamista. A oportunidade mais clara está no novo produto de crédito consignado privado, com o seguro mantendo penetração na faixa de 20% e cobrindo até 3 parcelas mensais. A gestão também tem trabalhado para tornar o seguro prestamista mais acessível diante do cenário de juros elevados, visando aumentar a penetração.

Até agora, as tendências sugerem que o resultado financeiro deve apresentar forte performance no 2S25, beneficiado pelo aumento do gap entre índices de inflação. Por outro lado, essa performance criará uma base de comparação difícil para 2026.

Caixa Seguridade (OP; R$18) – Após um 1S25 fraco, a performance do seguro prestamista voltou a acelerar nos últimos meses, impulsionada principalmente pelo novo produto de crédito consignado privado e pela retomada do consignado do INSS. No caso deste último, houve uma desaceleração momentânea quando as originações foram interrompidas, mas, como a Caixa já utilizava biometria no processo de onboarding, conseguiu normalizar as originações mais rápido que o mercado e já está de volta a níveis semelhantes aos de fevereiro.

A companhia lançou recentemente um novo produto de seguro que cobrirá perda de renda para complementar a proteção oferecida aos clientes de financiamento imobiliário. O produto foi desenhado para ser acessível e deve levar alguns meses até estar totalmente estruturado comercialmente. A expectativa é que represente 5% das novas vendas do 2S25.

A Caixa Seguridade também está trabalhando para aumentar a competitividade do produto carta de crédito (“consórcio”), visando se tornar o maior player nacional no segmento, apoiada por sua ampla capilaridade e pelo perfil da base de clientes, que se encaixa nas características do produto. Estratégias como flexibilização dos requisitos para aprovação de lances, criação de parcelas mensais e desenvolvimento do mercado secundário estão sendo exploradas.

IRB (Re) (N; R$53) – O seguro rural tem sido o principal fator negativo para a performance dos prêmios emitidos, impactado pelos desafios no ambiente de crédito. Dada a base de comparação baixa, o IRB espera uma retomada marginal do crescimento no próximo ano, embora não seja algo transformador. A operação de vida está sendo reestruturada e gerida por uma nova equipe, mas, considerando que o mercado é mais fraco que o de property, não há apetite para crescer significativamente.

O mercado de seguros no Brasil é subpenetrado e poderia passar por um processo de massificação, como ocorreu com investimentos, embora essa tendência pareça improvável no curto prazo. Como as perdas acumuladas estão próximas de serem compensadas, as discussões sobre estrutura de capital e pagamento de dividendos ganharam força.

Em 2025, a companhia ainda tem uma debênture para amortizar, deixando pouco espaço para aumentar os níveis de payout. No futuro, a gestão equilibrará oportunidades de crescimento, geração de caixa e índices de solvência ao analisar distribuições potenciais. O IRB está trabalhando ativamente em um plano de retenção de pessoal com remuneração baseada em ações, que deve ser concluído até o final de 2025. Buscando uma estratégia de verticalização, suas próprias seguradoras podem estar operacionais no início de 2026, e o IRB pode considerar a aquisição de outras seguradoras, especialmente as que atuam em riscos especiais.

Itaúsa (OP; R$12) – Ao discutir o desconto da holding, atualmente em níveis elevados, a companhia mencionou que isso pode refletir a subavaliação das investidas não listadas em relação aos seus valores justos. Além disso, a Itaúsa deve se beneficiar da eliminação de tributos sobre PIS/COFINS, o que representa um upside para o fluxo de caixa no futuro.

No longo prazo, as despesas financeiras também devem diminuir, à medida que a holding reduz sua dívida. Com as taxas de juros atuais tornando a maioria dos novos investimentos inviáveis, a companhia permanece focada em sua estratégia de gestão de passivos, rolando dívidas a taxas atrativas. No entanto, em um novo ciclo de investimentos, a Itaúsa poderia aumentar seus níveis de alavancagem de forma confortável e oportuna.

Ainda assim, está sempre analisando novas oportunidades de investimento em diversos segmentos, como agronegócio. Quanto às investidas, a Aegea está crescendo e capturando ganhos de eficiência, mas, conforme divulgado na mídia, pode precisar de mais capital para sustentar seu ritmo de expansão, seja acessando o mercado de capitais ou por meio de um investidor privado. A Alpargatas deve ganhar mais eficiência em sua expansão internacional, enquanto a Copa Energia estuda outras linhas de energia para seu negócio.