CSN tem espaço para recuperação com avanço da desalavancagem

As ações da CSN (CSNA3) foram negligenciadas devido às fracas perspectivas de fluco de caixa livre (FCL) até 2029 (retorno médio de FCL de -35 % em 2026–2028E), mas o Banco Safra vê espaço para recuperação com avanço da desalavancagem.

A desalavancagem de fato é incerta, mas o Banco Safra avalia o cronograma e prioridades mais claros. No entanto, uma recomendação de Compra só viria após a execução.

As margens de aço podem melhorar em 2026, segundo o Safra, com a solidez dos segmentos de Cimento e Logística, e os riscos de liquidez podem diminuir com a venda da participação na MRS e o refinanciamento da dívida.

Já a CSN Mineração (CMIN3) se beneficiou dos preços do minério de ferro em 2025, que devem se estabilizar em 2026, reduzindo o EBITDA (-16 % a/a), enquanto juros aumentam com a aquisição da participação na MRS e o aumento do capex P15.

Pode haver excesso de oferta de ações devido à revenda de ~53 mi de ações em tesouraria (cerca de 10 dias de negociação). CSN: recomendação elevada para Neutra e preço-alvo de BRL 11,30/ação (de BRL 8,30) para 2026.

O fraco fluxo de caixa livre da CSN (-35% em média em 2026–2028) é claro, mas pode ganhar força com a desalavancagem.

As margens do aço podem reverter em 2026 devido a preços mais altos – com base em informações de distribuidores (tentativa de aumento de 5%–10% em janeiro) e montadoras (0%–5% em janeiro e abril) –, medidas antidumping sobre aço plano e aumento das vendas no mercado interno.

CSNA3: logística e cimento surpreenderam

O risco de liquidez deve diminuir com a venda da participação na MRS, criando uma reserva de BRL 3,8 bi para títulos que vencem em 2026–
2027, possibilitando o refinanciamento da dívida (76% detida por bancos) e reduzindo o risco de rebaixamento do rating de crédito.

Esse é o passo inicial para lidar com os R$ 8,1 bi em títulos com vencimento em 2028. Embora paliativo em relação à dívida líquida (R$ 37,5 bi no 3T25), a desalavancagem poderia acelerar via suspensão de dividendos, venda de ativos e IPOs de subsidiárias. Indenização do processo contra Ternium adiciona opcionalidade (BRL 3–4 bi).

Execução no curto prazo é incerta, mas foco da gestão é claro

CMIN: recomendação rebaixada para Venda e novo preço-alvo de R$ 5,80/ação (de R$ 5,30) para 2026. O rebaixamento reflete menor potencial de valorização pelo fluxo de caixa descontado (FCD) e pior desempenho das ações, já que a posição de caixa líquida deve se inverter em 2026 com EBITDA mais fraco, maior capex e aquisição da participação na MRS – ainda não incluída em nas projeções atuais, já que a venda não foi concluída.

A revenda de 53 mi de ações em tesouraria (cerca de R$ 300 mi) não seria suficiente para compensar essas saídas de caixa, pois o Safra estima a transação com a MRS, por si só, em R$ 2,5 bi a BRL 3 bi.

O baixo free float e o volume médio de negociação diário da CMIN aumentarão o efeito da revenda de ações sobre seu preço e poderão levar os
múltiplos a se aproximar dos de pares de minério de ferro (5,3x vs. 5,7x EV/EBITDA da CMIN em 2026)

O excesso de oferta de ações da CMIN pode aumentar se a CSN vender participação adicional na subsidiária. A situação financeira da CMIN
é muito mais sólida do que a da CSN, mas o Safra acredita que as ações da CSN terão desempenho melhor em função desses eventos marginais.

Números da CSN

O Banco Safra elevou as projeções de EBITDA para a CSN para R$ 10,9 bi em 2026 (+20%; 2% abaixo do consenso). A melhora nos resultados da CSN deve-se aos resultados mais altos de Mineração (+8%), Cimento (+39%) e Logística (+29%), que compensaram os números mais fracos de Energia (-20%).

O Safra manteve inalteradas as estimativas para Aço. Para a CMIN, o banco elevou a projeção de EBITDA para R$ 5,3 bi (+10%; 4% acima do consenso) em 2026, devido principalmente a projeções mais altas para preços realizados (US$ 53/t FOB, +9%), e manteve os volumes de vendas em 43 mi de toneladas.

Riscos: (i) Preços de minério de ferro e aço diferentes das expectativas; (ii) alterações no cronograma de projetos de minério de ferro; (iii) decisões diferentes de alocação de capital; (iv) mudanças nas políticas, incluindo medidas antidumping e regulamentações ambientais.

• Íntegra da análise da ação da CSN (CSNA3).