A Nu Holdings (ROXO34), dona da Nubank, reportou melhora nos principais índices de cobertura no primeiro trimestre de 2026. Em um primeiro olhar, o dado sugere maior proteção contra perdas. Ainda assim, os especialistas do Banco Safra avaliam que a análise precisa ir além dos percentuais divulgados.
Isso porque três dos quatro principais indicadores de cobertura usam como base estoques de inadimplência acima de 90 dias ou operações classificadas no estágio mais avançado de deterioração. Por essa razão, a interpretação dos números depende da composição da carteira de crédito, que vem migrando gradualmente para perfis de maior risco.
Em outras palavras, a melhora da cobertura não elimina a necessidade de acompanhar a qualidade dos ativos. Ao contrário, ela precisa ser lida em conjunto com a evolução dos segmentos que sustentam o crescimento da carteira.
Provisão reflete regra contábil, não reforço extra
O aumento das provisões no primeiro trimestre foi explicado em grande parte pela mecânica de migração entre estágios prevista na norma contábil internacional. Quando uma operação sai do estágio inicial e passa para o estágio seguinte, a exigência de cobertura cresce de forma relevante.
No caso da Nu Holdings, o estoque de operações no estágio 2 avançou de forma expressiva em relação ao trimestre anterior. Como a necessidade de provisão nesse grupo é cerca de sete vezes maior do que no estágio 1, o aumento das reservas ocorreu de forma automática, em linha com o funcionamento esperado do modelo.
O Safra destaca que a provisão bruta cobriu cerca de 90% da formação de operações em estágio 2 e estágio 3 no período. O comportamento ficou alinhado ao observado nos trimestres recentes e reforça a leitura de que o modelo segue operando como desenhado.
Primeiro trimestre concentra pressão nas perdas esperadas
Os especialistas observam que o custo de risco associado ao estágio 2 costuma ser um fenômeno típico de primeiro trimestre, e o início de 2026 repetiu esse padrão. Em toda a série histórica, os primeiros trimestres mostraram pico acentuado, entre 12% e 13%, seguido por níveis abaixo de 3% no restante do ano.
Sob esse ponto de vista, parte da pressão sobre as provisões pode ser interpretada como sazonal. Ainda assim, há um sinal que merece atenção mais cuidadosa nos próximos trimestres.
A razão de migração do estágio 2 para o estágio 3 avançou em todos os primeiros trimestres da série e atingiu o ponto mais alto do ciclo no primeiro trimestre de 2026. Para o Safra, esse movimento pode indicar que a alta das provisões tem um componente mais estrutural do que apenas sazonal.
Carteira mais arriscada eleva necessidade de provisões
Na visão do Safra, esse é o ponto mais importante da tese. A Nu Holdings vem reequilibrando sua carteira para segmentos com maior retorno financeiro, mas também com risco mais elevado. Esse movimento ganhou força desde 2022, tanto em cartões quanto em empréstimos.
Ao mesmo tempo, o crescimento do crédito com garantia de FGTS acelerou a exposição a produtos sem garantia tradicional. Como resultado, a carteira passou a exigir um volume maior de provisões.
O estoque de perdas esperadas brutas já está nos níveis mais altos da série histórica. Além disso, as baixas efetivas de crédito começam a acompanhar esse avanço. Esse comportamento sugere que o custo de risco da companhia tende a se estabilizar em um patamar estruturalmente superior à média observada nos últimos quatro anos.
Retorno segue preservado apesar do risco maior
Apesar do aumento de risco na carteira, o Safra avalia que a economia ajustada ao risco da Nu Holdings (NU) segue preservada. O principal indicador dessa leitura é a margem financeira ajustada ao risco, que permanece próxima de 10% e dentro da faixa histórica.
Isso significa que o risco adicional assumido pela companhia tem sido compensado por maior rentabilidade, e não por deterioração da economia do negócio. Em vez de destruir valor, a mudança de mix tem gerado retorno compatível com o nível de risco das novas operações.
Esse ponto ajuda a diferenciar a atual dinâmica de provisões de um cenário de piora descontrolada da qualidade da carteira. Para o Safra, a rentabilidade segue saudável, desde que o ritmo de execução seja mantido.
Originação é o principal ponto de atenção
Como a carteira da Nu Holdings tem duração curta, entre dois e sete meses a depender do produto, o principal risco para a tese não está no nível atual de provisões, mas em uma eventual desaceleração forçada na originação.
Se a companhia perder ritmo na concessão de crédito, pode haver impacto mais relevante sobre o crescimento e sobre a diluição dos custos. Em contrapartida, se conseguir sustentar a expansão com disciplina, o retorno ajustado ao risco tende a permanecer equilibrado.
Pelo lado positivo, o Safra destaca o avanço da participação do float no lucro bruto. No primeiro trimestre de 2026, essa fatia subiu para 41%, o que abre espaço para aumento dos retornos marginais à medida que esse capital for direcionado para novas operações de crédito.
O que observar daqui para frente
Para o investidor, a discussão sobre a Nu Holdings passa menos pela surpresa pontual das provisões e mais pela natureza do novo patamar de risco da carteira. A melhora dos índices de cobertura é positiva, mas não muda o fato de que a companhia está mais exposta a segmentos de maior risco.
Ao mesmo tempo, a leitura do Safra indica que esse risco vem sendo bem remunerado. O foco, portanto, deve recair sobre a migração das operações entre estágios de risco, o comportamento das baixas efetivas e a capacidade do banco digital de manter a originação em ritmo forte.
Se esses indicadores seguirem sob controle, a companhia tende a sustentar a rentabilidade mesmo com provisões mais elevadas. Se houver desaceleração mais forte na expansão da carteira, a pressão sobre os resultados pode ganhar relevância.